Mengenal Metode Investasi Walter Schloss Sang Super Investor

w5Jika kita bicara mengenai value investor, pasti sosok yang langsung muncul di kepala adalah Warren Buffet. Bukan tanpa alasan, hingga saat ini reputasi beliau sebagai value investor memang belum ada yang menandingi. Prinsip dan gaya investasinya pun seakan nggak termakan jaman meski gaya bisnis perusahaan selalu berevolusi. Meski begitu, ada sosok lain yang sebenarnya nggak kalah saktinya sebagai value investor, dia lah Walter Schloss.

Hal yang menarik dari Walter Schloss adalah dia tidak pernah merasakan bangku kuliah sama sekali. Saat usianya 18 tahun, dia mulai terjun ke Wallstreet dan bekerja di Carl M. Loeb & Co. Berangkat dari guru yang sama dengan Warren Buffet yaitu Benjamin Graham, Walter Schloss tumbuh sebagai value investor dengan mengamalkan buku “Security Analysis” karangan Graham dan Doddsville. Hingga akhirnya Schloss juga sempat merasakan bekerja di bawah Ben Graham sendiri lewat Graham-Newton Partnership sebelum pada 1955 dia meluncurkan dana kelolaannya sendiri.

Sejak pertama kali meluncurkan dana kelolaannya sendiri hingga tahun 2002, Schloss berhasil mencatatkan return tahunan rata-rata sebesar 16% bersih setelah dikurangin biaya-biaya. Jauh diatas indeks S&P yang hanya mencatatkan rata-rata 10% setiap tahun dengan periode yang sama.

Schloss-returns
Source: Valuewalk

Tabel diatas adalah hisotorical return dari dana kelolaan Walter Schloss hingga 1984. Jika dibandingkan dengan return S&P maka grafik yang tergambar dari performa investasi Schloss nampak mirip dengan yang ada di postingan saya sebelumnya mengenai Mencoba Bermain-Main Dengan Hasil InvestasiTampak eksponensial.

Schloss-v-SP
Source: Valuewalk

Dengan pencapaian yang diatas rata-rata tersebut, membuat Warren Buffet mencatatkan nama Walter Schloss dalam salah satu Super Investor di tulisannya yang berjudul The Superinvestors of Graham-and-Doddsville. Bahkan Warren Buffet menghormati Walter Schloss sebagai “One of Good Guys of Wallstreet” di annual letter Berkshire Hathaway tahun 2006 lalu.

Filosofi Investasi Walter Schloss

Sebagai value investor, tentunya Walter Schloss juga menganut filosofi yang sama dengan Warren Buffet. Namun setiap investor pasti mempunyai preferensinya tersendiri dalam memilih saham yang akan ditempatkan di portofolio investasinya. Berikut adalah kriteria Walter Schloss dalam pemilihan saham:

  1. Perusahaan harus sudah mempunyai track record selama minimal 10 tahun
  2. Mempunyai sedikit (atau tidak sama sekali) long term debt
  3. Melilih perusahaan dengan book value yang terdiskon minimal 20%
  4. Menyukai saham yang mayoritas sahamnya dimiliki manajemen sendiri

Kalau diperhatikan, keempat kriteria tersebut bisa dibilang standarnya seorang value investor dalam memilih saham. Mereka menyukai saham yang murah, Schloss sendiri mendefinisikan saham murah dari book value yang dihitung berdasarkan tangible assets seperti cash dan fixed assets.

Meski begitu, tetap ada satu hal yang membedakan antara Schloss dan value investor yang lain. Bahkan cenderung berkebalikan dengan Warren Buffet, perbedaan ini muncul dalam portfolio construction mereka.

Jika Warren Buffet cenderung fokus membeli beberapa perusahaan yang dia yakin dengan kemampuan manajemennya, Walter Schloss lebih berusaha mengamankan portofolio investasinya dengan memilih puluhan saham bahkan bisa sampai 100 saham dalam satu portofolio karena dia merasa ‘tak sebagus Warren Buffet dalam menganalisa manajemen perusahaa’. Sehingga diversifikasi penuh menjadi pilihan guna mengurangi kesalahan judgement terhadap saham perusahaan tertentu.

Dengan banyaknya saham yang ada di keranjang investasi itu pun Walter Schloss membatasi proporsi satu saham tidak boleh melebihi 20% dari total keseluruhan portofolio.

Walter-Schloss-approach-summary
Source: AAII

Sekarang pertanyaannya adalah, bisa kah metode pemilihan saham dan penyusunan portofolio investasi versi Walter Schloss diterapkan di pasar modal Indonesia? Well, menurut saya pribadi, jika kita bicara mengenai pemilihan saham murah secara value mungkin masih sangat possible untuk menemukan saham berkualitas di pasar modal Indonesia saat ini.

Terlepas dari dominasi UNVR dan HMSP di bursa karena solidnya perusahaan tersebut sudah termasuk ‘jaminan mutu’, saham seperti PWON, JRPT, ACES, BBRI, KLBF merupakan contoh saham berkualitas yang akan masuk portofolio Schloss, meski memang dengan catatan menunggu saat harga dikatakan murah dulu.

Tantangannya adalah, jika kita harus mencari puluhan hingga ratusan saham untuk dimasukan ke dalam satu keranjang portfolio itu termasuk pekerjaan yang tidak mudah tentunya. Bahkan untuk menilai satu saham pun cukup memerlukan banyak waktu dan usaha. Selain itu dengan total ‘hanya’ 500an perusahaan yang tercatat di bursa saat ini, akan cukup sulit menemukan perusahaan yang benar-benar berkualitas dengan jumlah yang banyak. Percayalah, 10 dari 500 itu sudah cukup banyak jika kita bicara kualitas.

Berikut ada video Walter Schloss menjelaskan perjalanan karir investasi dan filosofinya.

https://www.youtube.com/watch?v=9OHNPqls838

Jadi, apakah anda tertarik mengikuti gaya beliau?

Salah satu yang saya sukai dari Walter Schloss adalah lebih ke personality dan gaya hidupnya. Dia termasuk orang yang frugal atau berhati-hati dalam hal pengeluaran. Ketika dia menghasilkan net profit sebesar $19,000,000, pengeluaran kantor Schloss hanya sebesar $11,000.

Menyikapi Hasil Valuasi Saham

Pada tulisan sebelumnya saya berbagi mengenai brief result of my valuation spreadsheet yang mengabil PT ACE Hardware Tbk sebagai contohnya. Sebenarnya ada banyak data yang mau saya share juga sekaligus, namun saat itu saya hanya fokus pada fair value saham tersebut.

Berdasarkan hitungan yang saya buat dengan data terakhir tanggal 13 April 2016, ACES mempunyai fair value sebesar Rp 724 per saham atau sedikit overvalued dibandingkan dengan harga pasar pada saat itu.

Mudah untuk menyimpulkan bahwa harga ACES sudah cukup mahal untuk dibeli. Meski begitu, apakah semua keputusan investasi hanya berdasarkan penghitungan fair value?

Lalu bagaimana sebaiknya kita menyikapi hasil dari valuasi tersebut, atau bahkan valuasi dari analis-analis profesional lainnya?

Dalam membaca hasil valuasi saham, tentunya sangat penting untuk memperhatikan metode apa yang digunakan. Karena setiap metode valuasi mempunyai keunggulan dan kekurangannya masing-masing. Dan, yang terpenting, satu metode valuasi itu tidak bisa digunakan untuk menilai semua industri.

ACES misalnya, pada hitungan valuasi sebelumnya saya menggunakan Discounted Cash Flow dengan FCFE sebagai valuation based. Saya menggunakan DCF karena secara historis, ACES sebagai perusahaan di industri ritel, memiliki earning growth yang stabil dan cash flow yang mudah untuk di estimasi.

Hal itu tentunya akan berbeda lagi kondisinya jika kita mencoba untuk menilai fair value dari industri lain seperti manufaktur atau perbankan yang memiliki model bisnis lebih rumit. Butuh metode dan asumsi yang lebih komprehensif tentunya.

Terlebih lagi, meskipun data yang digunakan diambil langsung dari laporan keuangan namun tetap saja butuh asumsi yang sifatnya sangat subjektif.

Pernah kah kamu melihat hasil valuasi dari beberapa analis menunjukan nilai dan kesimpulan yang berbeda-beda? Sedikit-banyak karena mereka menggunakan asumsi yang juga berbeda, dan masing-masing tentunya punya alasan yang kuat untuk itu.

Asumsi yang dimaksud adalah tingkat keyakinan dalam membuat proyeksi bisnis di masa mendatang baik dari faktor perusahaan maupun ekonomi makro. Bagaimana para analis melihat kedua hal itu tentunya memiliki pendekatan yang berbeda-beda.

Pada kasus ACES yang saya hitung menggunakan DCF, ada dua asumsi paling krusial dalam menentukan hasil harga wajar saham yaitu growth rate untuk menilai pengembalian bisnis ACES  dimasa mendatang dan discount rate yang digunakan untuk  mengkonversi nilai dimasa depan menjadi present value.

Perlu diketahui bahwa sedikit perubahan pada discount rate mempunyai pengaruh yang sangat besar terhadap harga wajar suatu saham. Saya menggunakan Cost of Equity sebagai discount rate sebesar 14.78% menghasilkan harga wajar ACES menjadi 724. Jika Cost of Equity tersebut diturunkan menjadi 13.82% maka harga wajar saham ACES akan naik menjadi 899.

Begitu pula dengan growth rate. Perbandingan nilai wajar saham ACES juga sangat berbeda jika kita melihat pada hitungan sebelumnya pada asumsi pertumbuhan moderate dan aggresive meskipun perbedaannya hanya 10% dan 11%. Selisih 1% pada asumsi pertumbuhan saja sudah membuat perbedaan yang cukup jauh pada hasil nilai harga wajar dengan perbandingan 724 dan 916.

See? Little change on discount rate and growth rate could give you the other option, or problem. This could differ your final decision on one single stock.

Jadi, poin yang akan saya tekankan disini adalah: valuasi harga saham itu penting, namun ada yang lebih penting untuk dilakukan sebelumnya: memahami bisnis model perusahaan. Itu lah mengapa dalam valuasi saham sebaiknya kita tahu betul industri dan perusahaan yang akan kita nilai demi mendapatkan asumsi yang pas.

Karena pada dasarnya valuasi harga wajar saham itu merupakan quantitative analysis yang menggunakan actual data dari financial statement. Nah, financial statement itu kan sifatnya historical. Tentunya tidak akan cukup membuat asumsi dan proyeksi bisnis suatu perusahaan hanya dengan menyimpulkan dari data historis saja.

Stock Projection

Kita tidak bisa semata-mata membuat proyeksi penjualan hanya dengan average growth tahun-tahun sebelumnya, apalagi free cash flow yang tentunya membutuhkan analisa lebih dalam lagi mengenai kebutuhan biaya untuk ekspansi perusahaan.

Cara terbaik dalam menghitung proyeksi dimasa mendatang, menurut saya, tentu saja harus membaca bisnis model dari perusahaan itu sendiri. Penjualan misalnya, kita harus tau berapa banyak jumlah barang yang akan dijual untuk tahun berikutnya, ditambah dengan adakah kenaikan harga barang setiap tahunnya, karena tanpa tau quantity dan price sama aja hanya menebak-nebak tanpa dasar yang jelas.

Dalam mendukung justifikasi proyeksi tahun berikutnya pun kita tidak bisa mengesampingkan dimana posisi life cycle perusahaan saat ini. Pada dasarnya terdapat empat cycle utama dalam bisnis; introduction, growth, mature, decline. ACES misalnya, memang lima tahun terakhir perusahaan ini membukukan pertumbuhan yang bagus dan stabil, karena cycle mereka sedang ada di tahap growing.

Meski begitu, kita tidak akan pernah tau bagaimana bisnis ACES lima tahun kedepan hanya dengan melihat financial statement kan? That is. Once again, understanding company business model is the most important thing to do before calculating its fair value.

Bottom line, jika ingin melakukan valuasi saham sebaiknya paham betul seperti apa bisnis perusahaan tersebut. Karena valuasi harga merupakan hal yang terakhir dilakukan setelah kita yakin bahwa perusahaan tersebut layak dibeli secara prospek bisnisnya. Valuasi hanya untuk menentukan pada harga berapa saham tersebut layak dibeli, sementara memahami bisnis perusahaan itu berbeda lagi analisanya. Think like a business man instead of just investor.

Pun juga begitu dalam melihat hasil analisis dari sekuritas, sebaiknya kita paham dengan data-data asumsi yang mereka gunakan.

ACES: Earning Growth Menarik, Tapi…

Seakan tidak mau ketinggalan memanfaatkan momen jadwal rilis laporan keuangan audited FY 2015, kali ini saya mencoba berpartisipasi juga dalam mencari-cari perusahaan mana yang memiliki performa diatas rata-rata selama setahun kemarin. Disini saya mencoba untuk membuat spreadsheet valuasi saham untuk menentukan berapa nilai harga saham itu sebenarnya terlepas dari harga pasar.

Akhirnya pilihan saya jatuh pada PT Ace Hardware Tbk. Perusahan berkode ACES ini bergerak di industri ritel yang menjual peralatan rumah tangga, semua orang pasti tau lah ya.

Kalau ditanya alasan saya kenapa memilih saham ini, sebenarnya bukan karena yakin bahwa ACES mempunyai performa diatas rata-rata atau mempunyai prospek cerah. Saya belum tau. Bukan juga karena termasuk dalam The BEI Super Companies versi Pak Parahita. Saya milih ACES karena bisnisnya cukup mudah untuk dimengerti; mereka menjual peralatan rumah tangga, itu saja. Dengan bisnis yang fokus tersebut akan lebih mudah untuk membaca laporan keuangannya. Continue reading “ACES: Earning Growth Menarik, Tapi…”